頂流的宿命是跑輸?小規模基金為何贏在起跑線

「頂流基金」 還值得信賴嗎

因為近期一直在推薦一些不抱團的小眾基金,所以有讀者很關心他們手中那些聲名赫赫、規模動輒百億的 「頂流基金」 如何。

針對具體的 「頂流基金」 表現,不容易評價,但是如果將規模巨大的 「頂流基金」 作為一個群體,或許就不得不承認一個殘酷的現實:

跑輸是他們的「宿命」,類似 2020 年那樣領跑,反而是「非常態」

規模不是個好東西

規模,是一個基金經理的勳章,但同時也是其負重前行的障礙。

如果你有看過巴菲特近年的投資,就會明白這個道理。

當你手頭的資金越來越多,從幾十億上升到幾百億,甚至上千億,那麼除非你採用量化分散到幾百個股票的玩法,否則你能夠投資的企業就越來越少,只能聚焦於那些規模較大的公司——否則進出就會出現困難。

對於公募基金,這一點的限制更為明顯,畢竟有 「雙十限制」 存在:

第一個 「十」 是指一隻基金持有一家上市公司的股票,其市值不能超過基金資產淨值的百分之十;另一 「十」 是指,同一基金管理人管理的全部基金持有一家公司發行的證券,不得超過該證券的百分之十。

這是一道不算太複雜的算術題。

以一隻 500 億元的巨無霸基金而言,投資一家公司的上限是 50 億元,目前許多頂流基金經理都偏愛觸及 10% 上限的持倉,但為了不觸及後一個 「十」,哪怕全公司就這隻基金買這個公司,這個公司的體量也必須在 500 億元以上——而以當下 A 股,總市值超過 500 億元的上市公司不過三百家出頭。

更何況,頂流基金,往往誕生於巨頭基金公司,這些公司在投研體系下,往往是多隻基金會有雷同的持股,內部開始就 「抱團」,這樣的情況下,就必須市值更大的公司,才能滿足後一個十的要求。

所以 「頂流」 們偏愛動輒上千億元市值的大盤成長股,有時候也是無奈。

2020 年,或許是個特例,「核心資產」 概念形成了正迴圈,資金湧入頂流基金,頂流基金獲取資金後只能買這些核心資產,進一步推高他們的股價,伴隨上升的淨值,也讓更多資金湧入頂流基金。

但在常態下,規模是一個 「甜蜜的負擔」。

更何況,A 股有著特殊國情的 「打新」 機制,基金透過打新,可以獲得絕對值不高,但相對穩定的超額收益,對於規模較小 (比如不足 5 億元) 的基金,這點絕對值可以變成 6-10% 的年化超額收益,但對於動輒上百億元的「頂流基金」,可謂是忽略不計。

毫不誇張的說,

光光是打新的收益,就讓小盤基金,贏在了起跑線上

一份實證研究

在關於小規模基金的先天優勢問題上,我很推薦的一份研究報告是天風證券 2019 年吳先興團隊的《規模因子在 FOF 組合構建中的應用》。

頂流的宿命是跑輸?小規模基金為何贏在起跑線

這份研究報告,用了過往十年的基金資料,揭示了基金領域 「

小就是美

」。

這份報告很長,研究的問題很多,甚至還有複雜的組合策略,有興趣的不妨一讀。這裡就引用兩個實證資料。

第一個,是規模與超額收益的關係。

從下表可以看到,無論是五分組還是十分組,規模最小的基金 (橫座標軸右側的),都相對基金整體有可觀的超額收益,反之規模最大的那批,則是顯著跑輸——

十分組下,這種情況比五分組,更極致

頂流的宿命是跑輸?小規模基金為何贏在起跑線

當然,為了變成一個更好的策略,吳先興團隊還做了進一步的最佳化,考慮到淨值與未來業績有正相關特性,所以它們剔除了淨值的影響,用份額數做了統計,資料更為美妙。

頂流的宿命是跑輸?小規模基金為何贏在起跑線

上圖十分組中,份額規模最小組超額收益將近 4%,而份額規模最大組,超額收益為 - 3%,一來一去就是 7 個百分點。

一年多賺 7%,小的,果然是美的

一個實證組合

天風證券基於上述研究,做了一個 「規模低估 FOF 組合」,每季度更新。

金融工程的研究,做的很細緻,組合還分成了無約束和有約束兩類,後者考慮到了風格問題,避免過分劇集。

很可惜的是,暫時來看這套組合的成分基金,並不實時對外公佈。筆者能找到的,只是今年 4 月 30 日更新的那份。

不過即使以 4 月 30 日的組合迄今表現來看,也是相當優異,四個多月累計收益為 30。8%。

頂流的宿命是跑輸?小規模基金為何贏在起跑線

雖然天風證券沒公佈實時持倉,不過每週在 「量化先行者」 上公佈策略的追蹤資料,最新一期是《

【FOF 組合推薦週報】上週多個 FOF 組合業績表現跑贏基準

》。

下表就是歷史資料和 2019 年開始的樣本外資料的回顧,可以看到有約束 FOF 組合今年的收益 (截至 9 月 10 日) 是 23。77%,超額收益 15。06%,還是相當不錯的水平。

頂流的宿命是跑輸?小規模基金為何贏在起跑線

天風證券金工團隊有好幾個組合,還有使用 Sharp 指標每年 3 月末選基的 「日曆效應」 和剝離風格後的 「業績增強」 組合,不過從近年超額收益來看,都不如 「規模低估」 組合。

多少規模算小?

雖然天風證券的 「規模低估」 無法直接抄作業,或者說只能用 4 月底的組合管一年的法子來抄作業,但是對於選基,還是很有啟發性的。

我自己測算了一下,以股票型和偏股型主動基金而言,剔除規模在 3 億元以下的,有 1408 只。

按照 10% 卡線,規模是 4.3 億元,如果按照 20% 卡線,則是 6 億元

顯然哪怕從打新規模最優考慮,6 億元以下的基金,也是值得多加關注的。

當然,小規模基金的一大問題就是,曝光率太低。

對於券商的金融工程團隊,可以依託各類演算法去衡量選股能力來進行大海撈針的選秀,但是對於我等普通基民,這樣操作就很難;而傳統主動基金的選擇,往往是基於對基金經理的認知——而規模較小的基金,其基金經理的曝光值往往很少,甚至完全找不到。

比如筆者 4 月初曾推薦的廣發多因子,一季度末的規模是 8 億元,甚至已經高於上文 6 億元的篩選要求,但是依然低調的找不到任何的訪談,無從判斷其風格。

更多時候,只能依賴對一隻基金的持倉、回撤等硬指標來篩選了。

當然,還有一個變通的思路,就是選取有一定知名度的基金經理旗下管理的小規模基金了——知名基金經理,未必各個基金都是巨無霸,很多時候牽涉到發行時間點、公司力推程度、平臺力推程度等各類很 「玄學」 的問題。

對這些基金經理,選取他們規模較小的基金,或許會是一條思路,雖然可能遇上投資標的不同、風格不盡相同的問題,但是選股能力應該在,而小規模的打新超額收益也會在。

筆者 4 月 8 日,在《

買房?買房產股?

》提及了丘棟榮對房地產的看多後,曾經買過一點中庚小盤價值基金的 「試探倉」,當時一個是看好小盤股,另一個是覺得這隻基金規模只有 2 億元左右,很是適合打新增強。

沒想到一不小心買到大黑馬,過去半年的收益竟然超過 75%。

頂流的宿命是跑輸?小規模基金為何贏在起跑線

從這點而言,前幾天提及過的

姜誠的中泰星元

最新規模 5。96 億元,顯然也是令人舒適的規模,而昨天《

新能源暴漲後,你需要不抱團的 「老將」型基金

》提及的楊銳文,有一隻主攻中小盤的景順長城公司治理,更是也不過 2。5 億元的規模。

所以,未來哪怕是從追求打新增強角度,也會

多多關注知名基金經理不為人關注的小規模基金

,期望能多一點超額收益。

最近在做“Earl不抱團”組合的調倉斟酌,就會將這個因素充分考慮進去,敬請期待。

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