博時基金肖瑞瑾:產業引領投資 科技創新主線行情確立

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科技股投資永遠複雜又迷人。能夠穿越波動,把握長期創新趨勢的基金管理人尤為稀缺。Wind資料顯示,2017年8月14日至2021年7月16日,由博時基金TMT投研小組負責人肖瑞瑾管理的博時回報混合,聚焦科技創新大方向,淨值上漲超過171。57%。

日前,中國證券報記者採訪了肖瑞瑾,聽他分享關於“產業引領投資”的重要方法論。他認為,產業生命週期、競爭格局、外延增長潛力是重要的判斷要素,他會把握住科技創新發展的中長期產業趨勢。

展望後市,肖瑞瑾表示,A股以科技成長為主線的中長期行情已經確立,看好科創板未來長期投資機遇。

博時基金肖瑞瑾:產業引領投資 科技創新主線行情確立

肖瑞瑾,2012年從復旦大學碩士研究生畢業後加入博時基金管理有限公司。現任博時基金權益投資主題組投資總監助理、TMT投研一體化小組負責人兼基金經理。

產業引領投資

“產業引領投資。”如果用一句話來描述自身的科技投資框架,肖瑞瑾如是形容。

在肖瑞瑾的投資框架中,投資一定是從產業視角出發。作為基金經理,更多的工作場景實際上是在與企業家、產業人士做溝通交流。

何謂“產業引領投資”,而非產業指導投資?對此,肖瑞瑾闡釋,產業與投資是兩個不同領域,產業資訊對於投資有引領作用,但並非決定性作用。作為投資人,應當以更加廣闊的視角,從產業鏈的層面,透過更長的時間維度來對產業資訊做分類、聚集、研判,從而得出投資結論。

如何有效處理產業資訊從而引領投資?肖瑞瑾分享了自身對於產業發展研究的投資框架。具體而言,主要分為三方面:

第一,產業生命週期。

按照產業不同的發展階段,有著明確的生命週期界定,判定上市公司處在早週期,中週期還是晚週期。

“就像看一個人一樣,朝氣蓬勃的年輕人有無限的未來,那些產業生命週期早期的公司,估值體系就會更加寬容。相應的處在成熟期甚至夕陽期的企業,表觀估值通常會很低。”肖瑞瑾指出,以一個更高的視角去看待產業所處的生命週期階段十分重要。

第二,產業競爭格局。

分析任何事情都要看格局,格局指的是這份事業,它的准入門檻高不高?它的競爭強度大不大?競爭優勢能否長期維持?

“我們天生喜歡那些有競爭力的、持續革新自己的企業。而不是那些廝殺慘烈,但是最後大家都不賺錢的行業。”肖瑞瑾指出。

其中,肖瑞瑾進一步指出,產業競爭力的來源需要有效區分。如果是依靠行政性壁壘例如特許經營,階段性或許會有很好的表現。然而一旦這樣的天然優勢被打破,競爭力也會急轉直下,因此需要保持謹慎。

真正的競爭力來源是什麼?肖瑞瑾表示:“最核心的還是人與技術。”企業能夠不斷透過技術資源的投入來實現突破創新,同時透過組織體系和人力資源來保障創新的可持續性。

第三,產業外延拓展。

很多時候,產業自身是否具備外延性,創造第二增長曲線也尤為關鍵。肖瑞瑾分析,任何事業、任何公司做的事情其實無非是兩種,一種是產品,一種是服務。

服務意味著提供產品的同時,提供更多的增值專案,一般人不可能為某一個產品支付無限高的溢價,但是服務不一樣,具有黏性,可復購,長期可持續。例如智慧手機的發展,從銷售硬體到APP store的出現就是從產品到增值服務的經典案例。

在肖瑞瑾看來,優秀的公司未來一定能夠實現從產品向服務的躍遷,突破自我創造第二成長曲線,實現所謂的市場空間外延性。

“第一是產業生命週期;第二是產業競爭格局;第三是市場空間外延性。”肖瑞瑾總結道,“我們認為這是評估科技行業投資方向的重要指標。”

多維度剖析科技行業

復旦大學微電子專業畢業,研究生期間就曾赴美國參加高階學術會議,肖瑞瑾具備紮實的專業背景,能夠以科學的價值觀與思維體系,直擊技術革新的底層邏輯。

然而,總結科技行業特點時,肖瑞瑾第一點仍然會感嘆其中的複雜性。

“科技行業內部的微觀結構是非常複雜的。”肖瑞瑾坦言,“科技行業上下游各個領域各個環節,不同產品分析框架也不一樣,很多時候需要具體問題具體分析。”

科技行業本質上是一個“通縮”的行業,需要不斷推出技術更高、價格更低的產品。但科技終端產品最終是要推向消費者,而消費品行業的重要邏輯之一是“提價”,兩者在部分邏輯上存在一定背離。為了提升認知,肖瑞瑾還曾經研究過白酒行業進行綜合類比,從消費行業獲得了很多對於科技行業的新思考。

第二,需要透過“創新+國產競爭力提升”的立體視角來看待。

肖瑞瑾指出,推動整個科技行業發展的動力實際就是創新,但國內科技領域又多了一個“國產競爭力提升”的邏輯。這意味著企業不僅要推出更好、更新的產品,更要推出能與海外相比有競爭力的產品。

某一類行業可能漲勢很好,但不難發現這些公司的特點就是處在創新週期,又處在一個國產競爭力提升的週期,業績增長更加迅速,因此值得更高的估值。“在創新的維度和產品的維度之外,要加入國產競爭力提升的維度思考,形成立體視角來綜合研判。”肖瑞瑾表示。

第三,高估值伴隨高波動,需要綜合應對。

高估值是A股科技投資老生常談的話題。肖瑞瑾認為,萬變不離其宗,核心仍是要理解產業生命週期,產業競爭格局,第二增長曲線,同時理解創新與“國產競爭力提升”週期的立體視角,透過對“人與技術”的把握,區分真正持續性的高估值與暫時高估值。

同時需要不斷比較借鑑相關聯行業的估值體系,對於部分新興科技消費行業,例如掃地機器人等,肖瑞瑾會使用“終局投資法”來進行企業估值。這實際上就是借鑑了很多消費與醫藥的基金經理經驗,在給一些優秀的消費品、醫藥上市公司估值時採取的類似方法。例如創新藥依靠pipeline來預估未來潛在市場規模與收入等。

提煉把握長期趨勢

“唯快不破”是很多人對於A股科技投資的看法。

然而,肖瑞瑾並不認同這種思維定式。在他看來,投資跟產業不同,產業變化可能會很快,但投資本身反而是一件慢變數的事情。

他闡述,無論是新技術對舊技術的替代,還是一項新技術從0到1,從1到N的過程,時間維度一般都是以年來計算,實際上無需過多擔心短期變革太快而被取代。

以當前熱度較高的光伏與新能源汽車產業鏈為例,實際上在2016年-2017年,市場已經給予這兩者以非常高的關注與研究,而迄今已然經歷超過5年時間。

“市場熱點或許層出不窮,我更希望從中提煉出並把握住長期趨勢。”肖瑞瑾坦言。

如何把握長期趨勢?肖瑞瑾坦言,一方面是迭代投資體系,拓寬能力圈,向優秀同業與產業人士“多問多學”。更重要的是深耕基本面,在調研之後反覆推演,深入思考。

當前公募行業,不少主動型科技基金選擇鋪一個賽道,給投資者的體驗如同雲霄飛車。

對此,肖瑞瑾坦言,押寶賽道的行為,本質上是按照行業景氣度做資產配置。這可能是一把雙刃劍,短期內或許漲幅優秀,但是調整時回撤同樣劇烈。

在肖瑞瑾看來,遵循行業景氣度投資方式並非最優,最優的方式是以研究公司競爭力為主,找到阿爾法,同時以行業的景氣度週期為輔,把握貝塔。阿爾法與貝塔相結合,才是對投資人更加負責任的方式。同時,肖瑞瑾更傾向於右側佈局,爭取提升組合的投資效率。

肖瑞瑾當前管理多隻科技成長類基金產品,代表作之一的博時回報基金,是全市場少有的以絕對收益為目標的科技型別基金產品。

他介紹,這隻產品對於回撤控制非常嚴苛,組合設定有風險預算機制,業績比較基準是絕對收益。“希望給基民良好投資體驗,真正在長期能夠賺到錢。”

談到控制回撤的方法,肖瑞瑾表示主要分為兩方面:第一,組合會在科技股頭寸之外,增加配置一些關聯度較低的倉位,例如消費醫藥等,去做一定對沖。第二,組合會在規定範圍內使用股指期貨這類工具,來進行倉位的風險對沖。

科創行情主線確立

談到宏觀流動性對科技股的影響,肖瑞瑾坦言首先要關注基本面,流動性變化確實會存在影響,但只是階段性並非決定性。如果看好的企業單純因為流動性收縮而估值下殺,或許是比較好的買入時點。

針對當前市場,肖瑞瑾指出,券商統計資料顯示,目前市場比較火熱的行業分別是光伏、新能源車、半導體以及有色(鋰電上游材料為主)。這四個行業的交易額已經階段性佔據市場總量超過一半,整體處於相對較為極致的行情之中。

“科技創新行情,應該是未來兩年市場的主線。”肖瑞瑾表示。

從下半年來看,肖瑞瑾認為,市場行情處於一個非常明確的轉型過程之中,這也與實體經濟新舊動能轉換的方向是一致的。

他指出,當前整體資金的配置是比較洶湧的,因為從經驗來看市場風格剛開始轉型時都會經歷快速急轉彎的第一階段,但拉長時間來看,隨著資金逐漸平復,市場會進入平穩的正軌階段,當前這種轉向實際上已經確認。

從投資機會而言,肖瑞瑾表示,廣義地去定義科技創新的內涵,主要可以分為四個方面:

第一,資訊科技創新。比如晶片半導體,雲計算這類行業。

第二,能源創新。類似像光伏,新能源汽車這種新的能源方式的機會。

第三,消費創新。具備科技含量的新興的消費應用場景,例如電商等。

第四,工業創新。廣義角度而言,從較為初級的、人工為主的生產組織形式,轉向智慧工廠,無人工廠的相關機會。

“科創板設立至今已有兩年左右時間,未來的投資機會值得重點關注。”肖瑞瑾表示。

他分析,核心市場自身不斷成熟發展,很多上市公司經過兩年時間,逐步被投資者所接受和認同,價值被認識發現。進一步探究,有兩個方面積極因素:

第一,一些主導性的產業都在科創板裡有所呈現。肖瑞瑾指出,科創板最大的兩個行業,分別是半導體積體電路與生物醫藥,都是目前政策非常鼓勵創新的領域。

第二,從科創板這批上市公司來看,顯著特點之一在於高管的整體人員素質非常高。肖瑞瑾團隊首提“含博率”的視角,科創板上市公司的董事長中有大約30%是博士學歷。同時,科創板上市公司董事長的平均年齡在42歲左右,相對年富力強。

“在這兩個條件之下,我們認為科創板在未來會有一個相對比較好的成長期。”肖瑞瑾坦言。

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