代糖"小巨人":三元生物(301206.SZ)如何業績持續增長?

近年來,由於消費者對健康食品需求的增加以及全球範圍內的控糖、減糖趨勢,人們對無糖食品及飲料的需求日益增長。以國內消費市場為例,包括主打“0糖”的元氣森林等食品品牌熱度躥升,背後正反映了健康食糖觀念正備受推崇。

低糖、零糖食品的走紅,亦促進了更符合消費者健康需求的甜味劑的普及。以赤蘚糖醇為例,它是自然界植物和生物體內廣泛存在的一種糖醇甜味劑物質,常見的發酵食品如醬油、葡萄酒等即含有赤蘚糖醇。因為是發酵生產而非化工合成,赤蘚糖醇被普遍認為是“天然”甜味劑。

此外,由於人體內沒有代謝赤蘚糖醇的酶系,赤蘚糖醇進入人體後,不參與糖的代謝,大部分隨尿液排出體外,幾乎不會產生熱量和引起血糖的變化。因此,赤蘚糖醇還被認為是“零熱量”甜味劑。

代糖"小巨人":三元生物(301206.SZ)如何業績持續增長?

智通財經APP瞭解到,目前全球赤蘚糖醇產業生產中心在中國,國內主要企業包括三元生物(301206。SZ)、保齡寶(002286。SZ)和諸城東曉三家。其中,三元生物於近日披露了招股意向書,截至2021年6月末,公司擁有赤蘚糖醇產能8。5萬噸/年,已成為全球赤蘚糖醇行業內產能及產量最大、市場佔有率最高的企業。

尤為值得稱道的是,近年來三元生物業績迭創新高,該公司預計其2021年全年的收入和歸母淨利潤均有望同比實現翻番。業績迎來跨越式增長,後續三元生物的成長可持續性如何?中長期看,公司又是否具備長期配置價值?

業績靚眼的全球最大赤蘚糖醇廠商

根據招股意向書披露,三元生物是國內較早開始工業化生產赤蘚糖醇的專業廠商,自2007年成立以來公司專注深耕赤蘚糖醇產品十餘年,先後攻克菌種選育、配方最佳化、發酵控制、結晶提取等多個緩解的工藝難題,逐步成長為全球赤蘚糖醇行業領導者之一。

根據沙利文研究資料,2019年三元生物赤蘚糖醇產量佔國內赤蘚糖醇總產量的54。9%,佔全球總產量的32。94%,為全球赤蘚糖醇行業產量最大的企業。此外,在鞏固赤蘚糖醇行業優勢地位的基礎上,三元生物還推出了羅漢果復配糖、甜菊糖復配糖、三氯蔗糖復配糖等新品種。

業績角度來看,近年來三元生物正處於加速釋放業績增長預期的階段。2018年-2021年上半年,公司實現收入2。92億元、4。77億元、7。83億元、7。87億元,淨利潤6808。85萬元、1。36億元、2。33、2。43億元。可見,期內公司核心財務資料保持連續的強勁增長勢頭。

拆分收入結構來看,期內三元生物主營業務收入佔營收的比重分別為88。67%、94。71%、98。65%、98。14%,而公司的主營業務則主要包括了赤蘚糖醇、羅漢果復配糖和其他復配糖三類。

報告期內,赤蘚糖醇分別實現收入2。47億元、2。85億元、6。17億元、7。2億元,佔公司主營業務收入比重的95。47%、63。22%、79。88%、93。21%;羅漢果復配糖實現收入1104。96萬元、1。59億元、1。47億元、4635。92萬元,佔比為4。26%、35。23%、19。03%、6%。同期,公司的其他復配糖收入規模相對較小,期內佔比始終在1%上下徘徊。

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逐項來看,期內赤蘚糖醇收入不斷抬升,主要得益於該產品產銷量不斷走高。根據披露,公司赤蘚糖醇的產能由2018年的19500噸增長至2020年的52333。33噸,產量由17393。82噸增加至48918。44噸,銷量由16549。64噸上升至41426。93噸,三組資料均呈同向增長趨勢。

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需要指出的是,2018年-2020年三元生物赤蘚糖醇產品的售價相對穩定,平均單價始終保持在14800元/噸-15000元/噸區間。但進入2021年後,由於原材料葡萄糖價格上漲,公司大幅上調赤蘚糖醇的價格,平均單價達到18659。39元/噸。但縱然如此,公司的銷量亦實現大幅度增長,僅2021年上半年銷量已達到38578。05噸,佔2020年全年銷量的93%。

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反觀三元生物的第二大產品羅漢果復配糖,2019年該產品收入實現大幅度增長,但2020年便未能延續增勢。追根究底,原因便在於2020年下半年以來羅漢果復配糖主要客戶美國莎羅雅訂單貿易模式從CIF轉換為FOB,銷售價格下滑,這亦拖累了該產品整體收入。

盈利表現方面,三元生物的表現亦堪稱優異。如前所述,期內公司淨利潤連上臺階,2021年上半年的淨利潤甚至已超過2020年全年。毛利率方面,期內公司綜合毛利率分別達到36。85%、45。77%、42。27%、41。09%;其中,主營業務毛利率更是達到了37。45%、46。53%、45。53%、42。24%。

智通財經APP獲悉,三元生物的毛利率自2020年開始有所下滑,主要是彼時羅漢果復配糖毛利率有所下滑,以及原材料葡萄糖價格上漲較多所致。但即便如此,相比於同行,三元生物常年超過四成的毛利率亦足以讓其傲視群雄了。

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核心產品市場擴張動能仍然強勁

透過回溯三元生物近年來的業績表現,不難看出公司核心財務資料表現良好,公司作為全球最大的赤蘚糖醇廠商,深度受益赤蘚糖醇爆發的紅利。那麼,展望後市,三元生物的業績增長是否具備可持續性?公司是否存在業績“上市即巔峰”的風險?

要回答上述問題,首先還是需要回看赤蘚糖醇行業的情況。如前所述,就全球視角而言,由於攝入糖分過多導致的健康問題在全球範圍內日益嚴重,這不但增加了消費者患上慢性疾病的風險,而且也會給社會經濟發展帶來巨大的負擔。在這一背景下,減糖、降糖的健康食糖理念已逐步成為社會共識,甚至已有多國出臺相關政策開徵“糖稅”以抑制消費者過量攝入新增糖。

在控糖思潮不斷髮展的今天,甜味劑替代蔗糖的趨勢愈發明顯。而在名目繁多的甜味劑中,最初兩代人工甜味劑糖精和甜蜜素因為安全問題而飽受質疑,已逐漸被淘汰或進入低端市場;而對於阿斯巴甜、安賽蜜和三氯蔗糖,儘管已有大量的研究證明其安全性,但由於人們對化工產品的固有印象和誤解,不少消費者仍然偏好赤蘚糖醇等天然甜味劑。

以中國市場為例,作為全球最大的甜味劑生產國,2015年-2019年,赤蘚糖醇是國內增長速度最快的細分品類之一。根據公開資料,上述時間段內赤蘚糖醇的年均複合增長率接近30%,遠高於三氯蔗糖、安賽蜜、阿斯巴甜等甜味劑。

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更為關鍵的是,赤蘚糖醇市場的擴張動能或遠未結束。智通財經APP注意到,近年來,我國湧現出了一批主打“0糖、0熱量”的飲料。僅2020年,便有包括元氣森林、可口可樂、雀巢、娃哈哈、農夫山泉、統一等國內外大品牌推出了新增赤蘚糖醇的飲料新品。

2021年,赤蘚糖醇依然炙手可熱。一個鮮活的例子便是,即便受上游原材料漲價衝擊,三元生物大幅提高了赤蘚糖醇的銷售價格,但公司該產品的銷量仍然暴漲。另據沙利文預測,2020年至2024年,全球赤蘚糖醇需求量將以22。1%的年均複合增長率進一步增長,預計到2024年,全球赤蘚糖醇的需求量將達到23。8萬噸。

快速擴容的市場,對於身處其間的巨頭而言無疑是直接利好。回看三元生物自身,此次創業板上市,公司擬將募集資金用於年產5萬噸赤蘚糖醇及技術中心專案,以及補充流動資金。

考慮到三元生物目前已擁有赤蘚糖醇產能8。5萬噸,且2021年上半年赤蘚糖醇的產能利用率已超過90%。伴隨上述新專案投產,公司產能將升至13。5萬噸,料將進一步鞏固公司作為全球最大的赤蘚糖醇廠商的地位,同時亦有望為公司後續業績的增長注入新的動能。

儘管綜合考量下,三元生物兼具穩健的基本面和良好的業績增長預期,公司具備較高的配置價值。但需要提醒投資者注意的是,三元生物的產品結構較為單一,未來一旦赤蘚糖醇的行業需求出現重大波動,公司的業績和估值邏輯便會受到大幅衝擊;此外,玉米價格的波動亦會對葡萄糖價格乃至赤蘚糖醇的成本產生擾動,如果接下來原材料價格繼續走高,公司的盈利能力亦將持續承壓。

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