怎樣尋找大牛股?

題圖來自:視覺中國

菲利普·費雪被稱作美國成長股價值投資策略之父,是巴菲特親認的投資啟蒙老師之一,其另一位老師則是大名鼎鼎的價值投資之父格雷厄姆。受兩位老師影響,巴菲特成為價值成長投資策略的最佳實踐者。所以,讀一讀巴菲特老師寫的書

(《費雪論成長股獲利》)

,想必大家也會有些收穫。

以下為正文:

一開篇,費雪就寫道,“本書獻給所有能徹底撇棄‘人云亦云’的慣性法則,而始終堅持獨立思考的投資者”。

的確,對於深受價值投資理念耳濡目染的投資者而言,費雪的很多言論頗顯“離經叛道”,讓人耳目一新。

比如對於股票市盈率,一般認為高市盈率意味著估值泡沫,投資者應該儘量規避,而費雪則明確表示,市盈率的高低與股價的高估或低估根本沒有關係。

在費雪看來,企業的現有實力與未來期望之間,往往存在著巨大差異,這自然會導致估價出現巨大差別。

最重要的問題在於:事實是否支援這種高市盈率或低市盈率。

再比如,一般投資專家都會建議大家賣掉高估的股票,費雪再次表達了不同看法。在他看來,

任何一種真正不同尋常的優質股票,都有可能在某些情況下被暫時高估,但投資者絕對不要被這誘惑而去拋售這些股票。

因為未來還蘊涵著諸多可能性:

(1)沒有出現預期的價格反應;(2)如果出現預期價格反應的話,投資者還要等待更低的價格,直至股價再次攀升至更高的水平時重新進入市場;(3)在出現預期的價格反應之前,股價一直不斷上漲,以至於在即將達到的谷底,市價依然高於目前價格。

在這裡,費雪點出了“高估即賣出”策略的潛在困境:

一方面,投資者預期的價格下調可能並未發生,相反股價可能在此基礎上繼續大漲,屆時即便價格調整也遠高於投資者當前賣出價;另一方面,即便價格如投資者預期般調整,接下來的問題便是何時重新買入,大機率價格跌不到投資者預期的買點便會重新掉頭向上,直至高於投資者此前的賣出價,致使投資者無法上車。

不妨以茅臺為例。2020年前後,在茅臺終於突破1000元時,在一些價值投資者眼中已經算是“高估”了。按照一般邏輯,此時可賣出持倉,等回撥再次買入。但事實是,千元左右賣出茅臺的投資者,很少還有機會以合意的價格再買回來,因為之後茅臺股價又翻倍了,致使這些過早賣出的投資者遲遲無法上車。

怎樣尋找大牛股?

基於此,費雪在書中樂觀地給出以下判斷:

“在這些最優秀的高市盈率的機構投資型股票中,很多都保持著強大的發展動力和生氣勃勃的管理活力,因此,它們永遠也不會從頂峰上跌落下來,而是在一個又一個的10年裡,不斷地成長著。”

費雪的這一論斷並不成立,事實一再證明,根本不存在“永遠也不會從頂峰跌落下來”這種情況。當然,我們也沒必要拿隻言片語來苛責費雪。費雪自己也說,

最重要的不是當前的增長率,而是這個超常的成長速度到底能維持多久。所以,當高成長不再時,高市盈率也會失去支撐

,不顧基本面變化一味死守,並非費雪的原意。

歸根結底,投資者還是要做好基本面分析,對成長股的成長可持續性保持密切關注,“躺贏”是不存在的。

費雪以成長股投資聞名於世,他的很多投資理念都建立在所投資標的為成長股的前提之下。

如費雪強調投資不應過度分散,理由在於真正好的成長股並不多見;再比如費雪認為投資者不應看中股利,原因在於真正的成長股優先把利潤用於擴張,只有中低速成長的公司才熱衷於分紅;再比如,費雪強調絕對不要因為短期原因就賣出最具魅力的股票,原因也在於真正的成長股很難得,且經常一再超出投資者預期。

所以,要理解並接受費雪的投資理念,投資者必須先要搞明白究竟什麼是成長股?按照費雪的論述,優秀的成長股至少應具備兩大特徵:

一是盈利能夠實現長期大幅增長。

在費雪看來,促使股票價格大幅上漲的原因主要有兩個,一是上市公司收益能力的增長,另一個則是市場對該股票未來收益能力的共識。當然,只要盈利能力持續增長,共識遲早總能達成。

反過來,在共識尚未達成的時候,投資者如果能夠先人一步買入,便成為提高收益率的不二法門。而在共識已經達成,股價已經飆漲之後,投資者則需要謹慎決策。費雪雖然強調長期持有成長股的重要性,但依舊不鼓勵投資者以過高的價格買入。

二是具備深厚的護城河,阻止潛在競爭者來分一杯羹。

費雪著書的1960年代,正是美國製造業大放異彩的時刻,也是所謂管理藝術開始在美國企業中大行其道的時刻。由於製造業歸根結底拼的是成本和管理,因而費雪將“卓越的管理”放在首位,強調挑選那些基於卓越管理能力能夠不斷開發新產品保持競爭優勢的企業。

在書中,費雪明確認同這樣一種觀點,“在評估一個股票之時,管理質量佔90%的權重,行業因素佔9%,其他因素的總權重只有1%”。這種評估策略,把管理質量放在了決定性位置上。

當然,作為後來者,我們讀過巴菲特的著作,已經知道卓越的管理絕非好企業的充分必要條件。巴菲特曾不止一次強調,好的管理者匹配一艘漏水的船,最終船還是會沉。

所以,在巴菲特看來,

既要看管理層,又要看商業模式,如果要二選一,好的商業模式更重要。

以A股的貴州茅臺為例,投資者更看重高階白酒的商業模式,管理層並非首要考量因素。

不過,我們不必因此否認費雪的睿智。站在歷史的視角看,1960年代,美國製造業的全球化剛剛起步,且企業管理作為一種新的變數也才剛剛受到重視,內外部環境得天獨厚,那些率先重視管理的企業自然容易取得先發優勢,驅動企業實現快速可持續成長。所以,在那個時代,將卓越管理視作挑選成長股的首要條件並沒有錯,即便來到今天,管理層的重要性依舊是怎麼強調都不為過。

發現成長股之後,更重要的是買入足夠倉位。

買入最佳時機,通常在市場共識形成之前。比如在2020年之前買入新能源相關股票,投資者肯定賺得盤滿缽滿。之所以如此,因為在市場共識達成的過程中,往往伴隨著市盈率的快速上漲,即所謂的戴維斯雙擊效應。一旦估值到位,投資者賺的便只是盈利增長的錢,股價攀升速度會大幅下降。估值從10倍到50倍,可能僅需1年時間,但每股盈利從10元到50元可能需要5年時間。

市盈率到位之後,投資者也不必著急賣出,

費雪建議投資者長期持有,直至基本面發生質的變化。

在費雪看來,公司基本面是影響市盈率高低的唯一一個原因,只要基本面持續向好,市盈率便能多年保持在高位,此時的高市盈率有基本面支撐,遠比投資者想象的要安全得多。如費雪得出結論,“只要有足夠的理由相信,這些市盈率最高的股票仍具備支撐其高市盈率的內在性質,持有者就不必對這種高市盈率感到任何的顧慮。”

所以,投資者不必恐高,除非基本面發生了趨勢性變化。在這個意義上,費雪雖然倡導成長股投資,但側重點依舊是基本面研究,並未脫離價值投資的範疇。

我相信,也正是這一點讓股神巴菲特頓悟,從格雷厄姆式“低買高賣”的僵化規則中走了出來,專注尋找具有長期成長屬性的偉大公司,買入並長期持有,最終譜寫了全球價值成長投資實踐的傳奇。

本文由公眾號“薛洪言微語”原創,作者為星圖金融研究院副院長薛洪言

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