新股解讀丨高增長+高負債+高融資成本 四次遞表的三巽控股終過聆訊

與大消費、大醫藥這些牛股頻出的“黃金賽道”不一樣,曾經備受青睞的房地產行業在如今的資本市場裡顯得有些落寞。在市場行情頗為火熱的2020年,港股房地產管理和開發板塊的年度漲幅僅為-6。51%,跑輸指數。今年至今,板塊內個股表現亦顯得平淡有餘,鮮有亮點。

行業不景氣,頭部房企尚且“勒緊了褲腰帶”,中小房企的日子則更不好過。以皖系房企三巽控股為例,它在四次遞表之後才終於如願透過聆訊,公司的“資本夢”有望圓上。

收入“突飛猛進”

據招股書披露,三巽控股是一家植根安徽省、佈局長三角地區的專注住宅物業開發及銷售的房地產開發商。自2004年成立集團前身安徽三巽投資以來,公司就致力於深耕安徽省的房地產市場,並實現了安徽省境內從核心城市到縣的多層次開發。

截至4月30日,三巽控股共有44個處於不同開發階段的專案,覆蓋安徽、江蘇、山東3個省的12個城市,擁有土地儲備429。35萬平方米,包括23。88萬平方米的已竣工物業,344。56萬平方米的在建物業以及60。91萬平方米的持作未來發展物業。

就最近幾年的發展速度來看,三巽控股正處於業績“突飛猛進”的高速發展階段。智通財經APP注意到,三巽控股的收入由2018年的7。24億元(人民幣,單位下同)增長329。4%至2019年的31。09億元,2020年進一步增加26。9%至39。46億元。

三巽控股的收入所以能迅速增長,主要原因是已交付的總建築面積由2018年的14。76萬平方米增加至2020年的57。98萬平方米;已交付物業的平均售價由2018年的每平方米4902元增加至6805。8元。

但是從盈利資料看,三巽控股的情況則沒有那麼好了。先來看毛利,2018年-2020年,公司的毛利分別為2。07億元、9。79億元、10。65億元,增速逐年趨緩;對應毛利率為28。6%、31。5%、27%,呈現出較大波動性。

三巽控股透露,公司2020年的毛利率創下近三年來最低,主要是當年新交付的亳州公館、利辛鉑悅府、利辛文州府及滁州三悅瀾山(琅琊府)四個專案毛利率下降,部分被寧波鉑悅府及亳州公園相對較高的毛利率所抵銷。

同期,三巽控股的淨利潤表現亦不十分理想。公司的淨利潤規模由2018年的4499。2萬元提升至2019年的3。95億元,但2020年又驟然降至3。68億元,降幅約7%。

新股解讀丨高增長+高負債+高融資成本 四次遞表的三巽控股終過聆訊

招股書披露,2020年三巽控股淨利潤規模同比下滑主要原因有二。其一,公司加大了營銷投入,當年公司的銷售及分銷開支由上一年度的1。44億元增加至2020年的2億元,增幅接近四成;其二,公司積極向更多城市擴張,推升了行政開支,當年公司的行政開支為1。89億元,同比增幅超過八成。

債務壓力待解

收入與利潤增速不匹配以外,三巽控股的債務壓力也值得警惕。資料顯示,2018年-2020年,公司的未償還借款總額分別為7。1億元、17。57億元、20。97億元。截至今年4月末,公司的債務合計為23。8億元,上升趨勢明顯。

債務結構上看,三巽控股須於一年內償還的短債規模一直居高不下。2018年-2020年,公司一年內須償還債務分別為7。1億元、8。71億元、10。65億元,而截至今年4月末這一數字進一步上升至14。21億元。

新股解讀丨高增長+高負債+高融資成本 四次遞表的三巽控股終過聆訊

資產負債率方面,2018年-2020年公司剔除預收款後的資產負債率分別為80。8%、85。1%、79。4%。可以看到在“三道紅線”的壓力下,公司這一資料同比上一年度有所降低,但目前依然處在高位。

新股解讀丨高增長+高負債+高融資成本 四次遞表的三巽控股終過聆訊

債務壓力不小,同時三巽控股的融資成本卻並不低。2018年-2020年,公司的加權平均實際利率分別為14%、12。3%、9。4%。三巽控股融資成本較高,主要是因為一直以來公司頗為依賴信託及資產管理融資渠道,而該渠道的加權平均實際利率往往超過12%,相比於銀行借款在7%-8%之間浮動的利率高了不少。資料顯示,截至今年4月末公司信託及資產管理融資未償還借款規模佔借款總額的42。6%,規模高於銀行的38。5%及其他借款的18。9%。

新股解讀丨高增長+高負債+高融資成本 四次遞表的三巽控股終過聆訊

對於兼具高負債和高融資成本的三巽控股而言,此次成功透過聆訊顯然意義重大,因為一旦登陸資本市場意味著公司將拓寬融資渠道,降低公司的融資成本,屆時公司許多“老大難”問題或許將不再那麼“尖銳”。

規模“限制”想象力

上市固然有千般利好,但上市對於企業而言畢竟只是另一個“新的起點”,而絕非終點。以最近幾年市場上投資者的偏好來看,兼具規模和高成長的龍頭企業更容易受到資金熱捧。

然而以規模而論,三巽控股只能算是區域性中小型房企。根據安徽省經濟和資訊化廳的排名,2019年按營業收入計算公司在安徽省所有私人房地產企業當中排名第三。根據克而瑞的資料,2020年按總銷售額計算公司排名第162。

從土地儲備的地域分佈看,公司超過八成的土儲集中在安徽,其中作為四五線城市的亳州一個城市更是佔了公司土地儲備的31。2%。這樣押重注於某個區域的策略,對於初創型企業固然不失為一個好的思路,但三巽控股若要做大規模,這恐怕並不可取。

三巽控股自身顯然亦意識到了這一問題,公司在招股書中透露,接下來它將積極開展業務至安徽周邊城市。目標城市既包括杭州、寧波及無錫等在長三角具備影響力的城市,也包括粵港澳大灣區、武漢、鄭州等其他區域及城市群。此外,公司還打算圍繞“兩橫”即長江經濟帶、隴海線沿線城市,以及“三縱”即京滬高鐵、京九高鐵和沿海高鐵沿線城市發展業務。

看似龐大的擴張計劃,推行起來恐怕並不容易。畢竟從行業角度看,房地產已經逐步從增量市場走向存量市場。接下來房企間的博弈想必會更加激烈,而在這個過程中全國性的大房企兼具規模優勢和資金優勢,而如三巽控股這樣的小房企想要突圍,恐怕需要想更多的方法。

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