從盛美股份登陸科創板,看盛美半導體(ACMR.US)真實價值

從過往例子來看,兩地上市可使公司價值重構,中芯國際(00981)便是個典型例子。

從2020年6月1日向中國證監會遞交IPO申請到同年7月7日招股期間,短短一個月時間內,中芯國際在港股市場中便從18。76港元最高漲至44。5港元,漲幅高達137%。股價爆漲的背後,主要得益於科創板的高估值溢價促使公司價值提升。

而這一切,有望在盛美半導體(ACMR。US)上重演。作為與北方華創、中微公司齊名,且是第一家由中國大陸赴美上市的半導體裝置公司,盛美半導體即將再創新記錄:即隨著盛美股份在科創板的成功上市,盛美半導體將成為首家在美國納斯達克上市又分拆至科創板IPO的企業,其將奪得“第一隻‘A+N’股”的桂冠。

而在8月17日,中國證監會已釋出公告同意盛美股份在科創板的首次公開發行股票註冊,這意味著盛美股份距科創板IPO僅一步之遙。隨著盛美股份上市的臨近,盛美半導體股價也於10月7日漲至119。12美元,創下8個月新高。

市場不禁好奇,IPO前持有盛美股份91。67%股權的盛美半導體,在前者成功登陸科創板後,盛美半導體的股價能漲至多少?將給投資者帶來怎樣的機會?透過對行業地位、成長空間、發展策略以及對標企業等多維度的分析,便可知道答案。

兩大核心優勢加速平臺化發展

縱觀全球的半導體裝置企業,主要有兩類典型的經營模式。據華安研究資料顯示,其一是以全球半導體裝置龍頭應用材料(AMAT。US)為代表,其產品線幾乎覆蓋除光刻機以外的所有大類,並致力於打造全方位、多品類的“半導體裝置綜合超市”,該類公司更趨向於“平臺化發展”,國內的北方華創(002371)便是如此。

其二是以“泛林集團”為代表,其以刻蝕機為核心產品,向工藝關聯的薄膜與清洗/去膠領域延伸,業務更加聚焦,成為了全球的刻蝕機龍頭。而這類企業則為“專攻型企業”,國內的中微公司(688012)便屬此類,其講究對技術與產品的追求,先精而後全。

盛美半導體當前的發展階段,則是在專攻型的基礎上向平臺化模式發展,這是將北方華創與中微公司模式結合的新嘗試。智通財經APP瞭解到,盛美半導體圍繞SAPS技術、TEBO技術和Ultra-C Tahoe技術研發了包括單片SAPS兆聲波清洗裝置、單片TEBO兆聲波清洗裝置、單片背面清洗裝置、單片刷洗裝置、槽式清洗裝置、Tahoe單片槽式組合清洗裝置和單片高溫硫酸裝置等產品。目前,盛美半導體的產品組合已能覆蓋80%以上的清洗裝置市場,未來加上高溫IPA乾燥及超臨界二氧化碳乾燥技術有望將可覆蓋市場產品擴充套件至90%以上。

憑藉差異化、多樣化的產品組合,盛美半導體奠定了自身在國內清洗裝置市場的龍頭地位,其2020年在國內清洗裝置市場的份額已高達23%,成為了該賽道中的領先玩家。公司表示,將在2022年為清洗裝置推出更多的新產品組合,屆時盛美將成為全球範圍內清洗技術最全面的裝置供應商,從而鞏固公司在清洗裝置領域的技術領先地位。

而在清洗裝置市場做到行業領先的同時,盛美半導體逐漸將產品佈局向晶圓製造工藝的其他環節擴張,欲實現公司的“平臺化”發展。截止目前,在前道晶圓製造的七大工藝裡,盛美半導體在清洗環節外的氧化/擴散、薄膜生長、電鍍及拋光四大環節均有所涉及,且在後道的先進封裝環節實現了持續出貨。

比如公司在2020年5月推出的立式爐裝置(Ultra Furnace),這是首臺為多種幹法工藝應用開發的系統,在最佳化後可實現高效能低壓化學氣相沉積(LPCVD),同時該裝置平臺可延伸至氧化和退火,以及原子層沉積(ALD)等應用,涉及了晶圓製造的多個環節。

而在2021年上半年,盛美半導體交付了非摻雜多晶矽低壓化學氣相沉積 LPCVD 和摻雜多晶矽低壓化學氣相沉積 LPCVD 的幾臺首次交付裝置,下半年交付數量將持續提升。同時,公司的Bevel Etch邊緣斜面溼法刻蝕產品已加入到公司的溼法產品系列,並在今年三季度實現了對中國邏輯廠商的交付。而在ECP系列產品方面,包括了用於大馬士革銅互連的map裝置、前端TSV裝置和後端AP先進封裝裝置。雖然2021年第二季度內ECP未錄得收入,但已向三個客戶交付了驗證裝置,下半年ECP產品將持續放量,預計全年將有二十臺電鍍裝置交付客戶端。

從盛美半導體2021年上半年的業績來看,其平臺化發展已取得顯著成效。據財報顯示,公司報告期內的清洗裝置收入為7787。4萬美元,佔總收入的比例為79。79%,較2020年同期的88。53%下降近9個百分點;先進封裝裝置和服務的收入佔比則升至14。5%,同比提升超10個百分點。隨著新產品在下半年的持續放量,盛美半導體的收入佔比將更加均衡,這也從側面說明盛美半導體採取平臺化發展策略的前瞻性和正確性。

從盛美股份登陸科創板,看盛美半導體(ACMR.US)真實價值

但關鍵的問題在於,精耕清洗環節的盛美半導體,為什麼能在其他工藝環節實現快速突破?智通財經APP認為,這主要得益於兩方面。

其一是公司始終追求技術創新,總以差異化產品切入市場,形成差異化優勢。事實上,自2011年盛美半導體以差異化產品正式獲得國際知名半導體企業海力士的訂單後,技術創新與差異化便是深耕於公司內部的基因底色。

其二,盛美半導體在清洗裝置行業享有龍頭地位,該業務每年30%-50%的持續增長可產生的現金流讓公司保持13%-15%的研發投入,加大對其他環節產品的投入和研發,這是盛美半導體可實現平臺化發展的重要支撐;且基於豐富的客戶和渠道儲備,新產品與原業務可產生明顯的協同效應,加速公司產品在市場中的滲透速度。

顯然,在平臺化發展方面,盛美半導體有著上述兩大核心優勢,只要公司持續鞏固自身在清洗裝置環節的領先優勢,便可在該賽道中處於“易守難攻”的戰略龍頭地位,這有利於盛美半導體持續向產業鏈中的其他環節擴張,公司發展成為平臺化企業也只是時間問題。

產品潛在成長空間突破100億美元

對於盛美半導體而言,平臺化發展是將公司發展前景帶入更高層次的關鍵,但市場低估了這一策略對盛美半導體內在價值和成長空間的潛在作用。以2020年清洗裝置的市場規模來看,若盛美半導體只停留在清洗裝置層面,那麼公司潛在的全球市場空間僅25。4億美元,該價值量在前道晶圓製造裝置中的比例僅4。1%。

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但平臺化發展後,盛美半導體的潛在成長空間得到了大幅提升。公司的鍍銅裝置及立式爐管封裝裝置使公司的可服務市場由24。5億美金擴充套件至50億美金。在2021年第二季度的電話會議上,盛美半導體管理層表示,盛美半導體正在對兩款新產品進行大量研發投入,預計將在2022年交付客戶端驗證。這將使公司的可服務市場範圍由現有裝置的50億美金擴充套件至100億美金,潛在市場規模翻兩倍,這意味著公司的成長性發生了根本性的變化,公司的內在價值也將隨之提升。

而從市場需求來看,國內外均處於行業的高景氣週期,這是盛美半導體加速平臺化發展的關鍵契機。在國內市場中,下游需求的持續高漲加速了晶圓廠及封測企業的擴張,從而提升了上游裝置的需求,再疊加國產替代的長期邏輯,國內半導體裝置行業已迎來了黃金髮展期。

若我國的半導體裝置要達到自主可控的程度,產業鏈各環節的國產化率需要達到60%左右的水平,但截止目前,據信達證券資料顯示,僅有清洗裝置的國產化率達到了20%,刻蝕、單晶爐仍低於20%,CMP、PVD兩類裝置則低於15%,其他環節裝置的國產化率則更低。國產替代+市場份額提升將成為國內半導體裝置企業的成長主線,這為盛美半導體從清洗裝置領域擴張至其他環節奠定了堅實基礎。

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即使放眼全球的半導體裝置市場,在5G、人工智慧、物聯網、新能源車、光伏等下游需求的陸續放量下,全球半導體行業需求仍不斷超出市場預期,這讓全球迎來了新一輪的擴產潮。據國際半導體產業協會(SEMI)預測,2022年全球原始裝置製造商的半導體制造裝置銷售額將突破1000億美元,創下歷史新高,較2021年的953億美元再增長近5%。

為抓住此輪全球擴產潮帶來的行業機遇,盛美半導體在內壯大了中國臺灣地區的銷售團隊,在外僱傭了頂尖銷售團隊對美國的領先客戶進行深入開發。而在近期,公司亦加強了歐洲銷售團隊的建設。透過加強海外銷售及差異化技術策略,將國內、國外的收入佔比調整至各佔50%是盛美半導體的長期銷售目標。若能實現國內、國外的雙輪驅動發展,盛美半導體的成長速度將進一步加快。

股價仍有上升空間?

得益於市場需求的持續高漲、新產品的陸續放量以及新客戶的快速拓展,盛美半導體的業績已步入了高速成長期。智通財經APP瞭解到,在2021年第二季度中,盛美半導體的收入為5400萬美元,同比增長38%,且在更能體現半導體裝置企業實際發展情況的前瞻性指標中,盛美半導體的裝置交付總額為8200萬美元,同比增長82%,創下了公司歷史交付總額的新記錄。

不止於此,盛美半導體將公司2021年的收入指引從之前的2。05億美元-2。3億美元上調至2。25億美元-2。4億美元,同比增幅在43。3%至52。87%之間。這不僅說明盛美半導體仍保持著高速增長,且實際發展情況再次超出了管理層的預期。

事實上,由於盛美半導體在清洗裝置行業的領先地位疊加平臺化發展下新產品的放量,自2019年國內半導體市場開始國產替代以來,盛美半導體便維持著穩定的高速增長,且收入增速穩步提升(2021年收入增速為公司收入指引的中位值)。反觀北方華創與中微公司(二者2021年的收入為wind一致性預測),收入增速的穩定性弱於盛美半導體,特別是中微公司,其三年收入增速均落後於盛美半導體。

從盛美股份登陸科創板,看盛美半導體(ACMR.US)真實價值

由於資金對確定性的追求,因此穩定的高增長在二級市場中往往享有更高的估值溢價。若將眼光放至中長期,在全球半導體行業的高景氣週期下,盛美半導體將在平臺化發展的策略下保持高增長,業績的成長性將成為盛美半導體在價值重估後帶動公司市值提升的新動力。基於該邏輯,盛美股份在科創板上市,僅是盛美半導體新階段的起點,其發展值得長期關注。

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